Que faut-il attendre du marché des changes en 2021?

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13 janvier 2021

Written by
Augustin Doittau

FX Corporate Dealer

L’année 2020 a été sans précédent pour les marchés financiers.

Les investisseurs ont paniqué fin février alors que le virus du COVID-19 commençait à se propager de manière agressive en dehors de la Chine. Le volume des échanges et la volatilité des marchés se sont fortement accélérés, les investisseurs ont vendu des actifs risqués et investi dans les valeurs refuges, notamment le dollar américain. L’indice du dollar américain a atteint sa position la plus forte en plus de trois ans à la mi-mars. Les principaux indices de devises émergentes ont baissé de 7 à 15% au plus fort de la crise en mars-avril (Graphique 1). Les indices boursiers se sont effondrés (l’indice S&P 500 a chuté d’environ un tiers en l’espace d’un mois), les prix des matières premières ont également chutés, entraînés par une forte baisse des prix du pétrole qui sont même devenus négatifs à un moment donné pour la première fois.

Depuis le creux du 19 mars, l’appétit pour le risque s’est progressivement renforcé, les neuf derniers mois de 2020 étant largement caractérisés par des échanges «à risque». Les marchés ont été calmés par la réponse budgétaire et monétaire massive des gouvernements et des banques centrales. Les autorités du monde entier avaient promis d’importantes mesures de relance destinées à soutenir les entreprises et les particuliers au début de la crise, notamment avec différentes mesures de maintien de l’emploi et du chômage partiel. Les banques centrales ont également réduit les taux d’intérêt à des niveaux historiquement bas, tout en achetant d’énormes quantités d’actifs dans le cadre de leurs programmes d’achat. Certaines banques centrales, comme la Réserve fédérale, ont relancé leurs programmes d’achat d’actifs comme lors de crise financière de 2008, d’autres banques comme la Banque de réserve d’Australie, ont lancé pour la première fois un programme de QE.

Les investisseurs ont continué à privilégier les actifs à risque au cours des dernières semaines, malgré la deuxième vague de contamination qui se propage dans une grande partie des pays développés. Les acteurs financiers ont d’abord applaudi la victoire de Joe Biden à l’élection présidentielle américaine de novembre, puis les progrès de plusieurs vaccins contre la COVID-19. Les trois principaux vaccins, Pfizer, Moderna et AstraZeneca, ont tous donné des réponses immunitaires élevées aux étapes finales des tests. Le Royaume-Uni a été le premier pays au monde à commencer des vaccinations de masse à l’aide du vaccin Pfizer-BioNTech le 8 décembre, le déploiement du vaccin Oxford University-AstraZeneca devrait également débuter début janvier. Les États-Unis ont emboîté le pas, l’Union européenne a également approuvé l’utilisation du vaccin Pfizer juste avant Noël, suscitant l’espoir d’un retour à la quasi-normalité économique d’ici la mi-2021. Cet optimisme a poussé les traders de devises à abandonner les valeurs refuges, le dollar américain a ainsi perdu tous ses gains de l’année et se négocie maintenant à ses plus bas niveaux depuis trois ans (Graphique 2).

Pendant ce temps, les devises à risque comme le dollar australien (AUD) et la couronne suédoise (SEK), ont surperformé depuis le plus fort de la crise. Les devises des marchés émergents ont dans l’ensemble fortement rebondi, les indices de devises MSCI et JP Morgan EM sont désormais à des sommets de plusieurs mois, bien que toujours inférieurs aux niveaux pré-pandémiques pour l’indice JP Morgan. Les devises émergentes les plus performantes en 2020 étaient globalement les devises asiatiques, où les taux de contamination au COVID-19 ont été relativement plus faibles, y compris le yuan chinois (CNY), qui se négocie de plus en plus comme une des principales devises du G10. Il y a cependant quelques exceptions, notamment la livre turque (TRY) et le real brésilien (BRL), qui s’échangent toujours à moins de 20% par rapport à l’an dernier (Graphique 3).

La question est maintenant de savoir ce que 2021 réservera au marché des changes? Nous décrivons ci-dessous nos principales attentes pour les devises cette année. Économiquement parlant, les choses ne peuvent que s’améliorer, non?

Comment la pandémie de COVID-19 pourrait impacter les marchés en 2021?

La pandémie de COVID-19 a bien sûr eu un impact massif sur les marchés financiers et l’économie mondiale en 2020. Des nouvelles selon lesquelles trois des principaux vaccins sont en cours d’approbation par les régulateurs ou de déploiement auprès de la population de certains les pays développés ont stimulé l’appétit pour le risque et suscité l’espoir d’un retour à la normale d’ici la mi-2021.

Sur les trois vaccins, ceux de Pfizer et Moderna se sont avérés très efficaces pour déclencher une réponse immunitaire lors des essais, bien que les deux soient relativement chers à respectivement 20 € et 33 € par dose. Le vaccin Pfizer nécessite également un stockage ultra-froid de -70 °C, ce qui complique son transport et son stockage. Le vaccin d’Oxford serait quant à lui légèrement moins efficace, mais il est à la fois beaucoup moins cher et plus facile à stocker.

Quelles devises pourraient bénéficier le plus du déploiement du vaccin?

Jusqu’à présent, les mouvements observés sur le marché des changes à la suite des nouvelles sur les vaccins ont été importants, caractérisés dans l’ensemble par des hausses d’actifs à risque et des baisses pour les valeurs refuges. À l’aube de 2021, nous pensons cependant que ces mouvements pourraient devenir de plus en plus idiosyncratiques, les devises des pays qui progressent le plus rapidement dans la vaccination sont susceptibles d’être favorisées par les investisseurs.

Nous pensons que les devises qui devraient surperformer en raison du déploiement des vaccins seront les devises des pays qui ont:

  • Commandé la plus grande quantité de doses de vaccin par personne auprès de plusieurs fournisseurs.
  • De bonnes infrastructures et des processus efficaces permettant une distribution rapide et massive des vaccins.
  • Qui ont des économies ayant particulièrement soufferts de la pandémie:
    • Taux élevés de contamination et de décès des suites du virus.
    • Mesures de confinement les plus strictes.

Selon les données de Bloomberg, le Canada a jusqu’à présent commandé la plus grande quantité de doses de vaccin par rapport à sa population, plus de 8 doses par personne. Le Royaume-Uni (6 doses) et l’Australie (5,5 doses) sont respectivement deuxième et troisième sur la liste. La Grande-Bretagne était quant à elle le premier pays au monde à commencer les vaccinations de masse début décembre. Sans surprise, les pays émergents en ont commandé beaucoup moins, moins d’une dose par personne dans la plupart des cas. C’est en partie la raison pour laquelle les hausses des devises émergentes ont été relativement modestes suite aux actualités sur les vaccins.

Nous pensons également que les pays qui ont imposé les mesures de confinement les plus strictes devraient voir leurs économies rebondir plus rapidement une fois que ces mesures auront été levées. Le Royaume-Uni, les États-Unis, le Canada, le Mexique et la zone euro ont tous connu des restrictions très fortes depuis le début de la crise selon l’indice développé par l’Université d’Oxford sur la rigueur de la réponse gouvernementale (Graphique 5).

En revanche, des pays comme l’Australie, la Nouvelle-Zélande, le Japon et la Suisse ont été en mesure d’ouvrir leurs économies dans une plus large mesure (Graphique 6). Nous nous attendons à ce que les devises de ces pays aient moins de potentiel de hausse une fois que les vaccins seront déployés en masse.

Comment l’économie mondiale pourrait-elle performer en 2021?

L’année 2020 n’a pas seulement été une année sans précédent pour les marchés financiers, elle l’a aussi été pour l’économie mondiale. Des contractions records au deuxième trimestre 2020 ont été suivies par des expansions records au troisième trimestre. Si la réimposition des restrictions sanitaires semble avoir pesé à nouveau sur l’économie mondiale au quatrième trimestre, nous sommes optimistes quant à un rebond robuste de l’activité en 2021, pour plusieurs raisons:

  • Les vaccinations de masse doivent avoir lieu au premier semestre 2021. Nous pensons qu’une fois qu’une partie significative des personnes à risque aura été vaccinée et aura développé une immunité, nous pourrions commencer à voir un allègement rapide des restrictions sanitaires dans les pays développés d’ici le printemps. Nous pensons que cela pourrait déclencher un boom considérable de l’activité économique au deuxième trimestre 2021.
  • Les politiques budgétaires et monétaires resteront très accommodantes. Les gouvernements du monde entier ont déjà promis un soutien budgétaire continu pendant une grande partie ou la totalité de 2021. Les principales banques centrales se sont engagées à maintenir les taux à des niveaux historiquement bas dans un avenir prévisible, nombre d’entre elles ont laissé la porte ouverte à des augmentations supplémentaires d’achat d’actifs cette année.
  • Un potentiel de consommation latent grâce à la relative résilience du marché du travail et à la contraction de la dépense lors de la pandémie. C’est l’une des principales raisons pour lesquelles nous sommes plus optimistes que le consensus du marché pour 2021. Nous pensons que de nombreuses économies rebondiront plus fortement que ce que les banques centrales anticipent actuellement.

Que doit-on attendre de la présidence Biden?

Comme nous le pensions, la victoire électorale de Joe Biden en novembre a soutenu les actifs risqués et pesé sur le dollar américain. Nous pensons qu’une victoire de Biden augmente non seulement les chances d’une plus importante relance budgétaire américaine cette année, mais entraînera également moins de protectionnisme que sous la présidence Trump.

Un problème pour la présidence Biden était que les démocrates n’avaient pas le contrôle du Sénat à l’issue des élections, ils n’avaient pas réalisé la fameuse «vague bleue». Le deuxième tour des élections sénatoriales en Géorgie le 5 janvier a pris une importance inhabituelle et a été étroitement surveillé par les marchés financiers. Les démocrates avaient besoin d’une double victoire pour obtenir le contrôle total du Congrès, afin de donner à Biden plus de facilités pour faire passer des changements législatifs une fois qu’il prendra ses fonctions en janvier.

Contre toute attente, les démocrates ont remporté les deux élections de Georgie ce qui permet au parti présidentiel de contrôler les deux chambres du Congrès américain. Jusqu’à présent, les devises ont réagi comme nous l’avions prévu dans un tel scénario, le dollar s’est vendu et les actifs à risque se sont redressés. Nous pensons que le dollar pourrait subir une pression baissière supplémentaire à court terme, car les investisseurs continuent de prévoir un soutien budgétaire plus important et des impôts sur les sociétés plus élevés de la part de l’administration Biden.

Comment le marché des changes pourrait-il réagir en 2021?

Nous pensons que les conditions macroéconomiques et monétaires seront propices à de nouvelles hausses des actifs à risque en 2021. Nous avons une vision optimiste de l’économie mondiale et pensons que le déploiement en masse des différents vaccins au premier semestre devrait permettre une fin plus rapide des restrictions. Nous pensons que bon nombre des restrictions en place dans les pays développés pourraient être levées à la fin du printemps. Nous pensons que cela pourrait déclencher une forte augmentation de l’activité économique au deuxième trimestre de l’année et permettre à l’économie mondiale de croître à un rythme plus rapide en 2021 que ce que le marché anticipe actuellement. Néanmoins, de nouvelles souches du virus plus agressives présentent un risque important et peuvent retarder légèrement la reprise de l’activité.

Nous prévoyons une poursuite de la vente du dollar américain par rapport à la plupart des devises en 2021 et de fortes hausses pour les devises émergentes. Comme c’est le cas depuis le début de la crise, nous pensons que les performances à court terme des devises émergentes dépendront de la capacité des autorités à contrôler la propagation du virus ainsi que de la durée et de la sévérité des mesures de restriction. À moyen terme, nous pensons que les investisseurs se recentreront probablement sur les fondamentaux macroéconomiques et, bien sûr, sur le succès de chaque pays dans le déploiement des différents vaccins auprès de sa population.

Sur la base des critères ci-dessus, nous avons créé des tableaux de bord indiquant les pays (et donc les devises) qui, selon nous, pourraient bénéficier le plus des vaccinations de masse en 2021. Pour les pays du G10, notre classement global est basé sur la quantité commandée de doses de vaccin par habitant et sur la rigueur de la réponse du gouvernement à la pandémie. Pour le groupe composé des devises émergentes, notre classement général s’élargit pour inclure également les fondamentaux macroéconomiques de chaque pays et la qualité des infrastructures. Ce dernier point apporte selon nous, une approximation de l’efficacité de chaque pays émergent à déployer avec succès les multiples vaccins, en particulier ceux qui nécessitent un stockage ultra-froid.

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